Заявление Председателя Банка России Эльвиры Набиуллиной по итогам заседания Совета директоров 18 сентября 2020 года

Сегодня мы сохранили ключевую ставку на уровне 4,25% годовых.

Почему мы приняли такое решение, хотя в базовом прогнозе мы все еще видим пространство для смягчения денежно-кредитной политики?

Во-первых, динамика инфляции в последние месяцы складывалась несколько выше, чем мы ожидали. Тут сыграли роль и быстрое восстановление потребительского спроса после периода самоизоляции, и произошедшее в июле—августе ослабление рубля. По нашей оценке, краткосрочные проинфляционные риски вновь несколько повысились, дезинфляционные риски чуть снизились. Но на среднесрочном горизонте дезинфляционные риски по-прежнему преобладают.

Во-вторых, возросла волатильность внешних условий. Растут опасения насчет скорости и устойчивости восстановления мировой экономики, особенно с учетом того, что в последние недели ситуация с пандемией в ряде стран несколько ухудшилась. Усилились геополитические риски.

Кроме этого, при принятии решений мы также учитывали следующие факторы.

Инфляционные ожидания остаются на повышенном уровне. На них повлияли ценовая и курсовая динамика, сохраняющаяся неопределенность дальнейшего развития ситуации.

Опрашиваемые нами предприятия отмечают повышение издержек из-за роста закупочных цен. Дополнительные затраты возникают и в связи с соблюдением санитарно-эпидемиологических требований. При этом предприятия оценивают спрос на свою продукцию как слабый. Это ограничивает возможность переноса растущих затрат в цены конечной продукции. Но по мере повышения спроса такой перенос может произойти. И тогда ценовые ожидания бизнеса также могут вырасти.

Если говорить об инфляционных ожиданиях населения, то в августе мы получили возможность вернуться к регулярным ежемесячным опросам. И сейчас мы можем полноценно, сопоставимым образом, сравнить новые опросные данные с теми, что были до пандемии. Конечно, инфляционные ожидания населения повысились — примерно на 1 процентный пункт по сравнению с мартом. Но должна отметить, что их реакция на кардинальное изменение ситуации в текущем году оказалась гораздо слабее, чем это было ранее. Это отражает их большую заякоренность благодаря сохранению инфляции на исторически низких уровнях в последние годы.

Подчеркну, что именно эта большая заякоренность инфляционных ожиданий позволила нам быстро перейти к мягкой денежно-кредитной политике, значительно снизить ключевую ставку, действовать контрциклически.

Что нас тем не менее беспокоит в росте инфляционных ожиданий? То, что они могут вновь задержаться на повышенном уровне. И это в дальнейшем затруднит устойчивое закрепление инфляции вблизи 4%, ограничит гибкость денежно-кредитной политики.

Продолжается подстройка денежно-кредитных условий к существенному снижению ключевой ставки, которое уже произошло.

Процентные ставки на кредитном рынке снижаются. Значительно возросли объемы кредитования. Благодаря финансовой устойчивости банковского сектора снижение ключевой ставки смогло значимо и быстро транслироваться в смягчение денежно-кредитных условий и оказать поддержку экономике, несмотря на возросшие кредитные риски. В отличие от предыдущих кризисных периодов, в этом году удалось избежать кредитного сжатия.

Кроме снижения ключевой ставки, кредитование поддерживают и регуляторные послабления, и другие меры Банка России. Значимый вклад в смягчение денежно-кредитных условий вносят льготные программы Правительства. Так, почти четверть новых кредитов, выданных в последние месяцы малому и среднему бизнесу, — это льготные кредиты, в ипотеке — это примерно половина новых кредитов.

В свое время антикризисные меры поддержки Правительства и Банка России будут завершаться. При этом мы учитываем, что для стабилизации инфляции вблизи 4% на прогнозном горизонте
в следующем году необходимо сохранение мягких денежно-кредитных условий.

При принятии решения по ключевой ставке мы также оцениваем, как происходит адаптация сберегательного поведения к более низким процентным ставкам на финансовом рынке. Мы понимаем, что здесь необходимо время для подстройки к новым условиям — и финансовым организациям, и предприятиям, и гражданам. Особенно учитывая, что пандемия, снижение доходов и рост неопределенности могут вносить значимые коррективы в потребительские и сберегательные модели.

В поисках более высоких доходностей повышается интерес к различным инструментам на финансовом рынке. Например, мы уже видим рост вложений в облигации, в целом бурный рост участия населения на фондовом рынке. Само по себе это значимо не влияет на эффективность денежно-кредитной политики, так как трансмиссионный механизм в равной мере действует и через рынок ценных бумаг. Для нас важно, чтобы этот процесс изменения сберегательных моделей происходил без существенного роста рисков для граждан, предприятий и финансовых институтов. И при проведении денежно-кредитной политики мы учитываем, что для такой адаптации нужно время.

Что касается экономики, то после ослабления карантинных ограничений экономическая активность восстанавливается, однако это происходит неоднородно по отраслям и регионам.

В одних отраслях экономики разрыв с докоронавирусным уровнем выпуска сокращается быстрее, чем в других. Это видно и из официальной статистики, и из наших оперативных данных мониторинга финансовых потоков и опросов предприятий, которые проводят территориальные учреждения Банка России. Восстановление идет быстрее в тех отраслях, которые прежде всего ориентированы на потребительский спрос. Их подпитывают и отложенный спрос на товары, которые были недоступны в период карантина, и рост расходов внутри страны в период отпусков, когда возможности для зарубежного туризма остаются ограниченными. Но речь идет в первую очередь о товарах. Сектор услуг пока далек от полного восстановления, поскольку сказываются посткарантинные ограничения и осторожное поведение населения.

Что касается производства промежуточных и экспортных товаров, транспортировки таких товаров, то в этих сферах восстановление идет не так активно. Значимым ограничением для экономического роста выступает слабый внешний спрос. При этом импульс восстановления мировой экономики сейчас может ослабевать.

Следствием такой неоднородной картины могут быть существенные различия и в динамике цен в разных отраслях и регионах — как сейчас, так и в дальнейшем. И данные по потребительской инфляции за летние месяцы это наглядно демонстрируют.

Возвращение к потенциалу на рынках различных товаров может происходить с разной скоростью. Например, для отраслей, ориентированных на внутренний спрос, это может быть быстрее, чем для экспортных производств; в потребительской сфере — быстрее, чем в производстве инвестиционных товаров. Поэтому важен не только общий «разрыв выпуска» в экономике, то есть отклонение выпуска от потенциально возможного, но и то, что происходит в отдельных секторах. Если в сферах, ориентированных на внутренний спрос, выпуск вернется к своему потенциалу быстрее, чем в целом в экономике, то это будет повышать общее инфляционное давление. Мы учитываем это при анализе ситуации в экономике и при принятии решений по ключевой ставке.

К настоящему моменту эффекты отложенного внутреннего спроса уже в значительной мере реализованы, и в дальнейшем восстановление российской экономики в целом, скорее всего, будет происходить более умеренными темпами. В текущем году вклад в восстановление экономики вносят и бюджетная, и денежно-кредитная политика. При этом если антикризисные бюджетные меры были особенно важны в период действия ограничений и в дальнейшем будут сворачиваться, то мягкая денежно-кредитная политика будет действовать и в следующем году, оказывая поддержку российской экономике.

При этом подчеркну, что и бюджетная, и денежно-кредитная политика играют контрциклическую роль, то есть решают задачу преодоления спада и возвращения экономики к своему потенциалу. Но, несмотря на важность и первоочередность этой задачи в текущих условиях, нельзя забывать о том, что является определяющим для устойчивого долгосрочного развития, повышения экономического потенциала, роста производительности труда и, соответственно, доходов населения. А для этого необходимы стимулы для роста частных инвестиций, развития частной инициативы, гибкость рынка труда, что зависит в первую очередь от качества делового климата и иных структурных факторов.

На каком уровне будет складываться наш экономический потенциал после пандемии и как быстро экономика к нему будет возвращаться — имеет принципиальное значение и для нашего макроэкономического прогноза, и для денежно-кредитной политики. Как вы знаете, именно эта неопределенность действия факторов — как со стороны спроса, так и со стороны предложения — является ключевой развилкой в наших прогнозных сценариях. Они представлены в проекте Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики, опубликованном на прошлой неделе. Мы уточним прогнозные расчеты по итогам заседания Совета директоров в октябре. Но подходы к набору сценариев и прогнозным развилкам в сценариях останутся такими же.

В заключение традиционно несколько слов о перспективах денежно-кредитной политики. Основной путь смягчения денежно-кредитной политики уже пройден — с июня 2019 года ключевая ставка снизилась на 350 базисных пунктов, из них на 200 базисных пунктов — в текущем году, до исторически минимального уровня. Мы по-прежнему видим некоторое пространство для снижения ключевой ставки, но будем оценивать сроки и необходимость использования этого пространства.

При этом, как показано в Основных направлениях денежно-кредитной политики, и в базовом, и в альтернативных сценариях Банк России будет способен решить задачу поддержания ценовой стабильности, удержания инфляции на нашей цели — вблизи 4%.

Эта публикация на сайте ЦБ